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Jueves, 13 de agosto de 2020

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Publicado en Mercado Continuo Martes, 23 de junio de 2020 00:00

La principal incertidumbre de CAF es la evolución del circulante: Comprar, Precio Objetivo de 46,50 a 37,2 euros/acción

Bankinter | Mantenemos la recomendación de Comprar, aunque hemos revisado preliminarmente nuestras estimaciones a la espera de los resultados del 1S20. Nuestro Precio Objetivo apunta 37,20 euros/acción (desde 46,50 euros/acción) e implica una valoración de 9,9x EV/EBITDA 2020E y 7,5x 2021E.

La cartera de pedidos en máximos históricos al cierre de 2019 (9.446 millones de euros, supone 3,3x ventas), donde no esperamos cancelaciones, debe dar visibilidad a las ventas de los próximos ejercicios. A pesar de ello, los retrasos derivados de las paradas en sus actividades tendrán un impacto negativo en 2020, por un lado en márgenes, por otro en posibles retrasos en licitaciones y por tanto, posiblemente en un incremento del apalancamiento. La principal incertidumbre reside en la evolución del circulante. Nuestras estimaciones apuntan a una DFN/EBITDA de 3x 2020E y 2,6x 2021E.

 

Expectativas de recuperación del sector, pero con incertidumbre aún elevada

 

CAF en su reciente JGA comentaba que espera recuperar y dar continuidad al ciclo de crecimiento en ventas y beneficios, ante las expectativas de recuperación del sector, tanto de transporte ferroviario como de movilidad urbana. A pesar de ello, la crisis repercutirá de manera "significativa" en la ejecución de los proyectos por lo que trabajan en 3 ejes: (i) fortalecer la capacidad de financiación (optimizando operaciones, aplazamiento de inversiones no críticas y reducción del gasto. La compañía aprobó el dividendo de 0,842€/acc., pero su distribución se realizará el 15 enero de 2021); (ii) mantener la cadena de suministro; y (iii) el acercamiento a los clientes.

 

Situación de liquidez similar a finales del 2019

 

La publicación de resultados del 1T20 fue aplazada a comienzos del mes de mayo. Entonces la situación de liquidez era similar a la de finales de 2019. Recordemos que a dic-19 contaban con una caja de 539M€ y líneas de crédito de 280M€. La deuda a corto plazo ascendía a 200M€, mientras que el apalancamiento total ascendía a 2,5x EV/EBITDA (tras las compras de Solaris 2018 y EuroMaint 2019).

 

Revisamos preliminarmente las estimaciones, a la espera de resultados 1S20

 

Hemos revisado nuestras estimaciones para reflejar los posibles retrasos de proyectos en 2020 y su traslado a 2021 y un menor nivel de contrataciones en el ejercicio, ante el posible retraso también en los proyectos que están en proceso de licitación. Nuestras estimaciones para 2020 contemplan un descenso de Ventas del -6,5% a/a en 2020 y +28% en 2021e (hasta 2.430M€ y 3.114M€ respectivamente). Esto supone una revisión del -2,7% y del +10% respecto a nuestras estimaciones previas. En términos de margen EBITDA esperamos un 8,7% favorecido por el primer año de consolidación completa de Solaris y 9,3% en 2020 y 2021 (vs 9,4% y 9,5% esperado anteriormente).

 

 

La principal incertidumbre se refiere a la evolución del circulante, ante el retraso de algunos proyectos y los menores anticipos por menor volumen de adjudicaciones este ejercicio. Nuestras estimaciones apuntan a un incremento de la DFN a 637M€ desde 517M€, lo que supondría una DFN/EBITDA de 3,0x en 2020E, 2,6x 2021E.

 

Mantenemos recomendación Comprar, aunque ajustamos Precio Objetivo: 37,2 euros/acción

 

En resumen, la Cartera de Pedidos, en la que no esperamos cancelaciones, se encontraba en máximos históricos al cierre de 2019 (9.446M€ +22,4% a/a) lo que garantiza la actividad de los próximos tres años, si bien a corto plazo esperamos un repunte del apalancamiento derivado de los retrasos. Mantenemos la recomendación de Comprar, tras la revisión preliminar de las estimaciones que refleja unos riesgos al alza, a la espera de los resultados del 1S20. Nuestra valoración de 37,20 euros/acción, supone un potencial del17,9% desde los niveles actuales y un PER 2021E implícito de 16,3x. 

 

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