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Jueves, 24 de septiembre de 2020

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Publicado en IBEX 35 Martes, 05 de mayo de 2020 00:00

Telefónica podría reducir deuda consolidada en 3-4 bill. £ mediante la fusión con Liberty Global

Morgan Stanley | Aunque la potencial Joint Venture al 50/50 entre O2 Reino Unido y Virgin Media es un paso en la buena dirección (se convertiría en un fuerte competidor convergente para BT), creemos que es demasiado pronto para ponerse constructivo en Telefónica (TEF).

 

España (entorno macro y competencia), EM (riesgo en beneficios y FX) y el elevado apalancamiento nos hacen mantener el EqualWeight (EW).

 

La clave para analizar el acuerdo será el valor que dan a sus respectivos activos y así determinar el equaliser o pago para equilibrar las participaciones en la JV. Como proxy tenemos la JV entre Vodafone y Liberty en Holanda (2016) donde acordaron un múltiplo de 11x EBITDA para los activos de cable de Liberty y 8x para VOD, apalancamiento de la JV de 4.5-5x y sinergias de 3.5bn NPV (8% de costes combinados).

 

El gap de valoración entre el cable y el móvil se ha reducido en los últimos años por el perfil de crecimiento. En la SOTP de Telefónica valoramos O2 Reino Unido en 12 billones de libras. Estimamos que el equaliser que recibiría Telefónica sería de 1.6-3.8 billones de libras.

 

Parece que la contribución de Telefónica a la JV no incluiría deuda, mientras que VMED tiene una deuda neta de 12 billones de libras. Aplicando un apalancamiento a la JV de 4.5-5x estimamos que TEF podría reducir deuda consolidada en 3-4 billones de libras. Por otro lado, estimamos unas sinergias de costes de 450-750m£ al año o 3-5bn£ de NPV equivalentes al 5-8% de los opex y capex combinados. Al ser una combinación fijo/móvil tendrían menos obstáculos regulatorios.

 

 

TELEFONICA, EQUAL-WEIGHT, 5.40 euros. 

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