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Publicado en CONSENSO Lunes, 28 de octubre de 2019 00:00

A la caza del unicornio: la mayor parte están en EEUU, pero hay mucha liquidez centrada en el creciente mercado asiático

Joan Bonet Majó (Banca March) | En la edad media, el unicornio simbolizaba fuerza y estaba considerado como un ser fabuloso capaz de derrotar a animales físicamente más fuertes, incluso elefantes. Era codiciado por su cuerno, ya que se creía que brindaba protección contra todos los venenos y enfermedades. En 2013, Aileen Lee, fundadora de Cowboy Ventures, asoció el término unicornio a aquellas startups tecnológicas capaces de alcanzar un valor de mil millones de dólares en alguna de las etapas de levantamiento de capital.

 

Aunque los unicornios son un mito fruto de la fantasía, el proceso de disrupción tecnológico que atravesamos, hace posible que este tipo de compañías sea hoy una realidad y puedan derrotar a muchas de las empresas elefantes que, a pesar de contar con más recursos iniciales, están formadas por complejas estructuras tradicionales y son lentas en su adaptación a los nuevos tiempos.

 

Buen ejemplo de ello es la inteligencia artificial destinada a las aplicaciones musicales de compañías como ByteDance, la continuada revolución en el sector de transporte de DidiChuxing (el Uber Chino), o los cigarros electrónicos de JUUL Labs.

 

 

En los últimos años, los unicornios no paran de multiplicarse. Su crecimiento es tan fuerte que se podría decir que se están reproduciendo al ritmo de los conejos. Según CB Insights, en la actualidad existen 403 unicornios que suman una valoración conjunta de 1,3 billones de dólares, cantidad muy similar al PIB de países como España.

 

Muchas de estas compañías prefieren ir acudiendo a rondas de financiación privada sin tener que pasar por el mercado secundario de acciones pero, al final, a medida que van madurando, recurren a ser listadas y es el mercado de acciones el que determina su valor final. Basta fijarse en las 5 mayores compañías de EE.UU. para ver su éxito. Aparte de Microsoft o Apple (que se fundaron en los 70), Alphabet, Amazon y Facebook, que ni siquiera existían a mediados de los 90, llevan cotizando en el mercado público menos de 20 años y han supuesto una auténtica revolución en los hábitos de vida.

 

Invertir en 1997 en Amazon, sin duda uno de los más exitosos unicornios de la historia, habría supuesto una rentabilidad anualizada del 36,9% frente al 7,7% del S&P 500. Dicho en términos monetarios, un inversor que hubiera comprado 1.000 dólares en la OPV, hoy tendría 1.130.100 dólares frente a los 5.245 dólares que ha obtenido el índice.

 

A todos nos gustaría ser capaces de descubrir el “nuevo Amazon” y contar con el olfato para identificar los mejores negocios del propio Rockefeller que, por cierto, donó el tapiz holandés que encabeza nuestra nota al MET Cloisters Nueva York en 1937, pero es importante poner en contexto algunas cifras del mundo del capital riesgo y del proceso de salida a bolsa de las compañías antes de lanzarse a la caza del unicornio.

 

1. La captación de los fondos de Venture Capital continúa fuerte a pesar de no estar en los máximos alcanzados en 2016

 

La revolución tecnológica y las nuevas tendencias de consumo, junto al bajo crecimiento económico y unos tipos de interés en mínimos, continúa suscitando el interés de muchos inversores que comprometen su dinero en fondos de Venture Capital enfocados en la financiación de compañías que, en muchos casos, están en las fases más iniciales de levantamiento de capital. Tal y como se puede observar en el gráfico 3, hasta 2016, esta tendencia no paró de crecer y, tras un 2018 más flojo, si este año sigue avanzando a la velocidad actual, se levantarán cerca de 70.000 millones de dólares lo que nos situaría en niveles de 2014 y, de alguna manera, podría ayudar a que la presión sobre los precios de las nuevas operaciones sea más limitada.

 

Es importante destacar que, a pesar de que la mayor parte de los unicornios están en EE.UU., hay mucha liquidez centrada en el creciente mercado asiático. Asia supone un 45,7% del total de operaciones cerradas en 2018, donde China destaca con un 28% del cómputo mundial y Norteamérica centra un 34% de las operaciones (gráfico 4).

 

 

2. El sector corporativo continúa invirtiendo en venture capital de manera estable y acumulando un 18% del total de las operaciones

 

Cada vez son más las compañías que utilizan la inversión en venture como una opción de externalización de su I+D y una vía estratégica para comenzar nuevos proyectos. Este tipo de apuestas generalmente se centran en compañías que se encuentran en las fases más iniciales de inversión.

 

3. Las OPV no garantizan un mayor retorno para los inversores que compran en el mercado secundario

 

Una vez pasada la fase del venture capital, cuando las empresas deciden salir a bolsa, su mejor rentabilidad bursátil no está garantizada. Estudios como el de Ritter, elaborados sobre una muestra de 8.363 OPV en el mercado norteamericano en el periodo 1980-2017 demuestran que, las compañías que salen a bolsa, transcurridos 3 años desde el momento en que son listadas, difícilmente se comportan mejor que el resto del mercado. De media retornan un 21,9%, es decir, un -17,9% peor que los índices de referencia. De todas maneras, es importante destacar que cuanto mayores son las ventas, mejor suele ser su evolución en bolsa. Las 1092 compañías estudiadas, con una facturación en 2019 superior a 500 millones de dólares, se han comportado un 2,1% mejor que el índice y, las que venden más de 1.000 millones, un 7% mejor.

 

Estudios como el de Ritter apoyan nuestra visión de hasta que punto los fondos de venture capital están siendo capaces de maximizar el valor de las compañías en las que invierten y exprimir el precio antes de pasar a “compartir” la propiedad de sus inversiones mediante las OPV.

 

4. La calidad de las compañías que salen a cotizar, cada vez es peor

 

Sólo el 18% de las 63 compañías de EE.UU. que han comenzado a cotizar a lo largo de 2019, han presentado beneficios a lo largo de los últimos 12 meses. Se trata de la cifra más baja de la historia y supera al 19% del año 2000. De todas formas, no se puede olvidar que, a diferencia del año 2000, las compañías no listadas tienen más capacidad de financiación en el mercado privado que nunca y, en la medida de lo posible, seleccionan este tipo de financiación antes de optar por las OPV, que es donde se están centrando las salidas de peor calidad como Uber (-35% desde el mes de mayo). Una de las principales razones para dilatar las salidas a bolsa es disponer de mayor grado de libertad para implementar la estrategia de crecimiento a largo plazo huyendo de la, muchas veces, acosadora presión de los mercados públicos. No obstante, el conjunto de OPV de este año acumula un retorno promedio del 7,6%.

 

5. La importancia de saber elegir

 

Conocer la experiencia de los gestores que nos van a acompañar en las inversiones es vital. A pesar de ello, en el grafico 5 se puede apreciar en la zona marcada en verde oscuro como, en la práctica, más de la mitad de los fondos que actualmente operan, no cuentan con historial previo en la región en la que están invirtiendo. Lo deseable es centrar la inversión en fondos de venture capital en los que al menos se pueda medir la capacidad previa para generar valor (zona verde clara y sobre todo oja y azul). Esta peculiaridad es una de las razones que explica la fuerte dispersión de resultados que existe entre los gestores (gráfico 6).

 

 

En este contexto global de cambio generacional magnificado y de tipos de interés reales negativos, merece la pena seguir intentando capturar la prima de iliquidez y el crecimiento que el capital riesgo nos ofrece y que, el venture capital, trata de encontrar. Pero, sin duda, a la vista de los datos, la importancia está en los detalles y el truco es saber elegir bien al socio con el que ir de caza.  

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